從今年4月宣布試點(diǎn)以來，各方對滬港通業(yè)務(wù)的關(guān)注一時無二。各種分析評估時常見諸媒體，從改革意義到行業(yè)生態(tài)，從市場走勢到個股分析，里里外外把滬港通業(yè)務(wù)分析了個通透。面對各路的高瞻遠(yuǎn)矚，筆者倒是認(rèn)為眼下最需要進(jìn)行的應(yīng)該是投資者教育。本著胡適先生“少談些主義多研究些問題”的宗旨，筆者嘗試通過本文討論一下上海、香港兩市交易、結(jié)算制度的不同，希望可以為即將出航的滬港通投資者和券商們提供一些借鑒。

　　說到香港市場和A股市場的不同，[新加坡公司注冊]多數(shù)人會首先想到香港T+0和內(nèi)地T+1之別。眾所周知，A股市場在上世紀(jì)九十年代初剛啟動時也曾采用了“T+0”的當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易模式，但是由于出現(xiàn)大量投機(jī)行為，使得炒作情緒過盛，所以在1995年初被叫停，此后的“T+1”模式延續(xù)至今。二十年間，有人稱贊“T+1”模式抑制了過度投機(jī)，也有人抱怨其扼殺了市場流動性。無論是褒是貶，我們切中要點(diǎn)了嗎？我們來看看香港市場。

　　在香港市場進(jìn)行過股票交易的投資者，都會覺得當(dāng)日買進(jìn)的股票在當(dāng)日賣出是一件極為尋常的事，這是因?yàn)橄愀鄣慕灰滓?guī)則實(shí)行當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易模式。進(jìn)入香港股票交易所網(wǎng)站查詢一下，我們還會發(fā)現(xiàn)，港交所規(guī)定成交資金和股票的結(jié)算都在T+2日進(jìn)行。因此，香港市場的投資者在T＋2日結(jié)算前，都可以充分利用現(xiàn)有資金和股票進(jìn)行反復(fù)交易。

　　券商作為港交所的會員向投資者提供委托交易服務(wù)，需要和投資者簽訂委托代理服務(wù)協(xié)議。而目前香港市場通行的當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易機(jī)制使券商可以在風(fēng)險可控的前提下，盡可能地為客戶提供種類繁多、定制化的交易服務(wù)，一方面拓展了服務(wù)類別，另一方面也促進(jìn)了市場流動性的提升。

　　當(dāng)然，香港市場在T＋2日結(jié)算的機(jī)制上還有很多細(xì)節(jié)可以探究，但本文無意成為研究論文，因此不做過多的討論。

　　放下香港市場，我們再來觀察一下內(nèi)地A股市場的交易和結(jié)算制度。簡而言之，A股市場內(nèi)股票的結(jié)算采用T＋0模式，而資金結(jié)算采用的是T＋1模式。舉例說，在T日正常交易時間內(nèi)，當(dāng)一名投資者成功地用1000元買入100股某股票，他會發(fā)現(xiàn)自己的證券賬戶內(nèi)立即顯示獲得了100股股票，而資金賬戶內(nèi)被扣減了1000元(暫不考慮交易費(fèi))。事實(shí)上，該100股尚未實(shí)時到賬(到賬時間為T日晚間，即T+0日到賬)，資金也尚未被打入對手方賬戶(到賬時間為T+1日下午四點(diǎn))，只是由于券商提供了相應(yīng)的記賬服務(wù)，使投資者可以實(shí)時觀察到交易結(jié)果。相對應(yīng)的，如果該投資者原本就持有100股股票，出售后獲得1000元資金，他會發(fā)現(xiàn)，該1000元資金可以用于在當(dāng)日購買其他股票，卻無法即時取現(xiàn)。同理，該1000元資金并未立刻到賬(T+1日下午四點(diǎn)到賬)，只是因?yàn)閲鴥?nèi)交易制度允許可用資金的滾動使用，使投資者可以即時地將賣出股票所得資金用于投資。

　　放眼全球主要市場，這種股票、[新加坡注冊公司]資金不同時結(jié)算的模式可能是A股市場獨(dú)有的，并攜帶有內(nèi)生性的風(fēng)險。例如，投資者在T日買入股票，當(dāng)日股票即可完成結(jié)算并劃入該投資者的證券賬戶。而資金結(jié)算在T+1日進(jìn)行，屆時如果出現(xiàn)資金不足的情況，就可能觸發(fā)違約，影響正常交易，在極端情況下甚至可能擾亂市場秩序。為了避免此類情況的發(fā)生，內(nèi)地券商在和投資者簽訂服務(wù)協(xié)議的時候，需要在協(xié)議內(nèi)明確提出：投資者僅在賬戶內(nèi)有資金(股票)的情況下，才可以進(jìn)行不超過該量的買入(賣出)交易。這就是所謂的交易前“驗(yàn)資驗(yàn)券”。

　　通過驗(yàn)資驗(yàn)券和禁止股票的當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易，券商成功地消除了股票、資金結(jié)算時間不同可能帶來的風(fēng)險，但代價是在一定程度上縮減了為客戶提供靈活服務(wù)的空間。

　　對于港股通投資者，香港市場是一個開放和靈活的市場。當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易帶來的波動性會比A股市場更為明顯。盡管目前規(guī)則依然要求進(jìn)行驗(yàn)資驗(yàn)券，且一些融資交易的方式在港股通試點(diǎn)前期并不適用，但是筆者相信，隨著港股通業(yè)務(wù)的逐漸成熟和推廣，這些可以幫助控制資金效率的方法終將對港股通投資者打開大門。

　　對于滬股通投資者，內(nèi)地A股市場無疑是一個管理相對嚴(yán)格的市場。俗話說“由儉入奢易，由奢入儉難”，習(xí)慣于當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易和T+2結(jié)算前進(jìn)行錢、券劃撥的海外投資者和券商，需要認(rèn)真學(xué)習(xí)一下A股市場的規(guī)則。

　　尤其值得一提的是，香港市場奉行多券商、多托管商的開戶機(jī)制，與內(nèi)地指定券商交易、單一托管商的制度不同，也就給滬股通業(yè)務(wù)的驗(yàn)資驗(yàn)券帶來了難度。當(dāng)一位投資者使用了多家券商，他必須在T日前預(yù)先決定在各家券商處的資金和股票分配情況，并及時完成轉(zhuǎn)賬，以備T日交易使用。在T日，該投資者還需要向各家券商下達(dá)買入、賣出的指令，一些情況下還需要承擔(dān)各券商執(zhí)行情況不同帶來的價格差異。此外，驗(yàn)資驗(yàn)券的要求可能迫使投資者在交易真正發(fā)生前就通過非交易過戶的形式把資金、股票轉(zhuǎn)入券商的賬戶。海外基金會對其中存在的保密風(fēng)險和對手方風(fēng)險持謹(jǐn)慎態(tài)度。

　　為了減少多券商、多托管商問題給滬股通投資者帶來的麻煩，滬股通投資者不妨選擇單一券商進(jìn)行交易。早一步進(jìn)入A股市場的QFII投資者，在經(jīng)過多年的適應(yīng)后，已經(jīng)接受了內(nèi)地市場的運(yùn)行模式。盡管規(guī)則允許可以與最多三家券商開戶交易，QFII投資者在某一時段內(nèi)通常只通過一家券商進(jìn)行交易，也是為了簡化交易流程，規(guī)避多券商同時交易可能引發(fā)的超買超賣等問題。對于有能力的大型券商，還可以為客戶提供主經(jīng)紀(jì)服務(wù)，在為客戶執(zhí)行滬股通交易的同時，也為其提供股票托管服務(wù)。這種模式不但可以有效地保證客戶在T日前準(zhǔn)備好驗(yàn)資驗(yàn)券所需的資金和股票，更方便了券商掌握客戶頭寸，避免超買超賣。對于不愿簽訂主經(jīng)紀(jì)服務(wù)合約的客戶，券商還可以考慮與客戶協(xié)商指定托管商，盡可能降低券商和托管商之間多頭對賬帶來的不便。

　　當(dāng)然，[注冊新西蘭公司]以上只是筆者根據(jù)自身經(jīng)驗(yàn)所提出的粗淺建議，最理想的方式還是由監(jiān)管機(jī)構(gòu)牽頭，設(shè)計全行業(yè)內(nèi)統(tǒng)一的解決方案，使之在發(fā)展之初就達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)化。

　　滬港通交易將在10月正式開閘。當(dāng)務(wù)之急，投資者需要熟悉新制度，適應(yīng)新市場；券商、托管商等機(jī)構(gòu)需要為客戶提供新的解決方案；監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要更有效地維護(hù)市場秩序和效率。若本文能夠?yàn)闇�港通投資者教育工作發(fā)揮些許作用也就足夠了。